在上交所首份针对科创板年报问询下，昊海生科(688366，SH)大手笔对外投资的“习惯”被外界关注。
近日，昊海生科《关于对上海证券交易所2019年年度报告问询函的回复公告》称，“2019年10月至2020年3月，公司围绕已有业务进行产业链延伸，新增了三项对外投资，投资总额为8484.15万元，占公司2019年末净资产的比重为1.50%。”也就是说，在昊海生科上市仅半年的时间内，对外投资花掉了1.5%的净资产。
“从现有业务的关联延伸看，这三项投资基本上不具备太强的协同效应。”有投行分析人士称，“但是进一步细看三项投资的回复详情，后两项的溢价水平值得关注。”
这意味着，随着昊海生科对上交所年报问询函的回复，其高溢价对外股权投资的“秘密”也被揭开。
打新股被“腰斩”
据了解，昊海生科总投资为8484.15万元的三项投资分别是：2019年10月，出资300万美元参与医美国际的IPO发行配售;2019年11月，参与Recros Medica的独家A轮投资，首期投资800万美元;2020年3月，以760万元现金投资关联方上海伦胜。
巧合的是，这三项对外投资均发生昊海生科上市半年之内。2019年10月11日，该公司在科创板成功募资15.88亿元，其中，2亿元用于补充流动资金。三项对外投资总额占补充流动资金的比例为42.42%。
成功从港股回归科创板的昊海生科，在轻松获得近16亿元的融资后，其大手笔的对外投资不仅更有底气，还更有了任性，打个新股还落个首日破发的结果。
2019年10月16日—24日，为医美国际(鹏爱医疗)在美国纳斯达克上市的新股申购期，昊海生科以每股12美元的发行价，出资300万美元(折合人民币2121.75万元)认购了医美国际发行的25万股美国存托凭证(ADR)，持股比例达到1%。
10月25日，医美国际上市交易的第一天就直接破发，截至2019年12月31日，医美国际收盘价为每股6.42美元，昊海生科仅用两个月就亏损掉近一半本金。
这一“高超”的对外投资水平，自然会引起监管机构的关注。在年报问询函中，上交所就要求昊海生科详细解释投资医美国际的原因。
昊海生科称，“医美国际是公司玻尿酸产品的下游直销客户之一，2019年度，向其销售了838.6万元的玻尿酸及其他医美产品。医美国际作为国内第一家在国际资本市场上市的医疗美容机构，通过参与其IPO发行配售，也有助于进一步深化业务合作关系。”
“接盘”资不抵债公司
事实上，股价的涨跌可以用资本市场受多重因素影响来“背锅”，而其他两起高溢价对外投资的风险则不容易找借口。
以美国医学美容设备公司(Recros Medica)为例，昊海生科以1400万美元总投资额分两期认购该公司A轮1022万股的无表决权优先股，每股价格约为1.37美元。其中，首期投资800万美元获得584万股已于2019年11月完成;二期则将以美国FDA批准为时间点，再支付剩余的600万美元投资款获得438万股。
换而言之，这家成立于2014年仅有14名员工及5名顾问，且营收为零的医学美容设备公司，如果其研发的旋转局部切除手术装置未能获得FDA批文，昊海生科首期800万美元的投资则有可能打水漂。
据了解，上述投资昊海生科是以6500万美元的投前估值，对这家公司进行投资，相对于2018年12月31日Recros Medica的净资产的溢价率为1153.84%。
“此次估值系参考前次优先股融资估值水平以及在研产品取得的里程碑进度，与Recros Medica主要股东协商确定，未出具或参考估值报告。”昊海生科解释称，“本次投资相对于前次优先股融资溢价为37%(前三轮优先股融资价格均为每股1美元)，主要是考虑到前次优先股融资完成后，Recros Medica产品的研发进度取得了较大进展。”
同时，昊海生科还强调其作为A轮优先股股东，可优先于前三轮优先股股东获得固定利率的股息回报和清算资产受偿权。从这个角度看，确实是一个不错投资。但对照Recros Medica的财务数据则会改变这一看法。
从财务数据看，截至2019年12月31日，Recros Medica净资产为694.1万美元，若扣除11月份昊海生科800万美元的投资入账，应该是资不抵债，其净资产为-105.9万美元。这或许是昊海生科投资前未出具6500万美元估值报告的原因。
“投研发中企业是风险很大的，其估值水平也是受多种因素影响，但是我们投资这类企业的原则是跟投为主。如果前几轮的投资人不投的情况下，我们是不敢单独做一轮投资的。”北京某股权投资机构负责人介绍说，“因为前几轮的投资人一定比较我们更了解项目的风险，如果他们不再对下一轮融资追加投资，则一定要小心，不要以为自己能捡到大便宜。想想就知道了真正的好项目谁又会放手。”
不过，对昊海生科所强调的优先于前三轮优先股股东获得固定利率的股息回报和清算资产受偿权，业内人士的解释从侧面证实了Recros Medica资不抵债的情况。
“唯一的可能就是标的公司在投资入股时已经资不抵债了，如果没有人来接盘注资，前面几轮的投资将打水漂了，所以前面的投资人不得不让渡股息回报和清偿优先权。”上述负责人分析认为，“若获得FDA的批文还可以跟着一起吃肉，反之失败了抱着优先权和清偿权不撒手也是无法兑现的。”
对此，昊海生科亦承认，由于Recros Medica临床试验结果是否能符合预期并获得美国FDA的批准上市存在不确定性，对该公司的投资存在无法收回的风险，无法完全确保资金安全。
“高溢价”关联投资
相较于Recros Medica研发获批的不确定性，昊海生科接下来对关联公司上海伦胜的投资，则有“老板娘”游捷的回购兜底。
据了解，2020年3月16日，昊海生科通过760万元的现金增资方式取得上海伦胜19%的参股权。目前，上海伦胜在儿童先天性心脏病领域的医患沟通系列软件的开发及运营领域具有一定的技术积累。昊海生科的入股动机是期待上海伦胜将上述技术积累，复制到骨科、眼科、医美等领域并开发出相关的医患沟通软件。
同时，游捷通过其控制的昊洋管理持有上海伦胜29.08%股权，蒋伟、游捷夫妇为昊海生科的实控人，持股比例达41.18%。“此次高溢价股权投资是否存在利益输送的情形?” 成为今年上交所年报问询的重点。
昊海生科在回复中解释，上海伦胜本次增资价格是参考符合证券法的评估机构的评估结果，由各方综合协商确定的。至于高溢价达到什么程度，昊海生科在回复公告并没有列出详细数据。
根据上海众华资产评估有限公司于2019年12月24日出具的沪众评报(2019)第0839号《上海伦胜信息科技有限公司拟增资涉及的其股东全部权益价值资产评估报告》，相关评估采用预估上海伦胜未来净现金流，并经折现确定评估结果。
“因此如果上海伦胜未来业务拓展顺利，其未来净现金流折现后足以支撑本次增资时的估值。”昊海生科认为，“根据上海伦胜实际控制人、昊洋管理提供的回购及收购承诺，也不存在相关股权投资预计可回收金额低于投资账面价值的可能。因此，本公司对上海伦胜的投资不存在减值情形。”
据了解，上海伦胜实际控制人吴雪骁承诺，本次增资完成后，该公司在五年内(2020 年- 2024 年)任意一年实现年税后净利润(合并报表)不低于400万元。
如上海伦胜未在五年内实现上述利润目标，昊海生科则有权要求吴雪骁回购本次增资公司认购的全部股权，回购价格为原始投资成本以及按同期贷款利率计算的利息之和。若吴雪骁未履行回购义务，昊洋管理则承诺按前述方式收购昊海生科持有的上海伦胜股权。
也就是说，这笔关联的股权投资最终业绩对赌的兜底方为昊海生科的“老板娘”游捷。不过，这一双保险的回购方式仍然打消不了监管和市场对高溢价收购和业绩承诺的担忧。
从上述数据分析，关联方上海伦胜2019年年底的净资产122.36万元，总资产175.05万元。按昊海生科增资760万元，获得19%的股份计算，上海伦胜的估值则为4000万元，净资产溢价达到32.69倍。对应的业绩承诺则为400万元，且五年内任意一年的税后净利达标即可。
“30多倍的高溢价，对应的400万元业绩承诺看似不低，但五年的承诺期又变相拉低了难度。”上述投行分析人士指出，“因为有五年的缓冲发展时间，万一达不到这点业绩也是好凑的，所以我认为在承诺期内发生投资减值的可能性不大，至于五年后则另说了。”
实际上，昊海生科的解释也从侧面认同了上述投行人士的分析。“尽管本公司对上海伦胜的投资当前并不存在投资减值的情形，如该公司满足业绩承诺后持续亏损，则本次投资存在本金不能收回的风险。”
显然，作为创科板上市公司的昊海生科，做投资目前还是业余水平——打新被腰斩，接盘资不抵债公司，高溢价关联投资。“科创板上市公司应当聚焦主业、持续提升公司质量和科技创新能力。”上交所在年报问询中对昊海生科如是提醒。
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